Le sourcing de liquidité dans des marchés equity fragmentés : un défi pour le trading buyside

Le sourcing de liquidité dans des marchés equity fragmentés : un défi pour le trading buyside

      En Europe, la question de la fragmentation des marchés et de son impact sur la liquidité se pose en permanence et reste un défi majeur pour Natixis TradEx Solutions (NTEX).

En dépit d’une croissance modérée du volume global négocié pour le Stoxx600, à titre d’illustration, le nominal négocié pour le Stoxx600 sur l’année 2024 a surpassé de 6,04% celui de 2023, terminant l'année avec une moyenne journalière négociée de 38,6 milliards d'euros contre 36,4 milliards d'euros l’année précédente ; mais ceci est l’arbre qui cache la forêt : la liquidité fournie « ailleurs » a été très soutenue.

NTEX joue un rôle clé dans la recherche permanente de liquidité et de minimisation des coûts liés à cette fragmentation (coûts opérationnels et coûts technologiques liés aux accès aux données et à l’infrastructure de marché).

Maintenir la performance de l’exécution face à la désertification des carnets d’ordres sur les marchés réglementés (ou « lit venues ») est un enjeu de taille, rendant le sourcing de liquidité plus complexe.

Pour cela, le déplacement des flux vers les periodic auctions(1) et les systematic internalisers(2)  offre de meilleurs résultats d’exécution, avec des markouts(3) plus favorables en post-trade.

      Mais cette liquidité adressable (i.e. avec laquelle il est possible d’interagir en bourse ou en dehors de celle-ci) est de plus en plus difficile à appréhender, dès lors que le marché voit l'introduction croissante de nouvelles plateformes et de voies de négociation. Plusieurs lancements de venues sont en cours ou à venir : dark market(4) (Euronext, Xetra, BME), « Trajectory Crossing »(5) (PureStream, CBOE VWAP X, Aquis) et periodic auctions (OneChronos).

      En conséquence de ces observations, on constate que l’objet n’est finalement pas l’absence de liquidité, mais comment la chercher au mieux, et surtout se demander constamment :  où ?

•    NTEX se donne alors pour mission de déceler où vit le flux et où il est échangé pour apporter de la valeur ajoutée à ses exécutions, i.e. déterminer où se trouve la liquidité exploitable face à son asséchement croissant dans les carnets d’ordres régulés lit.
•    NTEX a tendance à utiliser des bilateral arrangements(6) avec les brokers de façon croissante pour optimiser ses exécutions via l’accès aux blocs en risque ; cela permet d’obtenir de la liquidité supplémentaire, tout en minimisant l’impact de marché.

      Autre conséquence de ce transfert de liquidité : les spreads bid/ask des carnets d’ordres ont augmenté de 30% sur l’année 2024. Une première explication plausible de ce phénomène était une corrélation avec la volatilité des marchés. Cependant, les divergences se sont accrues, la volatilité diminue tandis que les spreads continuent d'augmenter. Il est donc primordial de surveiller de près la corrélation entre les hausses des spreads et la part de marché des venues lit.

C’est pourquoi NTEX continue :
•    D’investir dans des données pre-et-post-trade ;
•    D’optimiser et de challenger continuellement ses accès technologiques au marché afin de rechercher les poches de liquidité ;
•    De rechercher la performance d’exécution.

Christophe Dupuy
Head of Equity Trading
1er avril 2025

Définitions
1.    Periodic auctions : mécanismes de négociation où les ordres d'achat et de vente sont regroupés et exécutés à des intervalles réguliers, plutôt que de manière continue.
2.    Systematic internalisers : les internalisateurs systématiques exécutent des ordres de clients en dehors d'un marché réglementé ou d'un système multilatéral de négociation. 
3.    Markout : mesure de la qualité d’exécution d’une transaction par rapport à l'évolution des prix sur le marché après l'exécution.
4.    Dark venues : Aussi connus sous le nom de "dark pools", ces plateformes de négociation permettent aux investisseurs de négocier de larges quantités d'actions sans révéler leur intention au marché public ou « lit ».
5.    Trajectory crossing : technique de trading algorithmique visant à minimiser l'impact de marché ou pour atteindre un objectif spécifique de coût ou de timing.
6.    Bilateral arrangements : accords de négociation entre deux parties, souvent en dehors des marchés organisés.

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